Vendredi 7 mars 2025, SMART BOURSE reçoit Enguerrand Artaz (Gérant, La Financière de l'Echiquier) , Nicolas Goetzmann (Responsable de la stratégie Macroéconomique, Financière de la Cité) et Olivier Raingeard (Directeur des investissements, Neuflize OBC)
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00:003 invités avec nous chaque soir autour de la table pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:14Olivier Ringard est à nos côtés, directeur des investissements de Neuflys OBC. Bonsoir Olivier.
00:18Bonsoir Grégoire.
00:19Anguéran Arthas nous accompagne, stratégiste et gérant à la financière de l'échiquier. Bonsoir Anguéran.
00:23Bonsoir Grégoire.
00:24Nicolas Gottesman est en notre compagnie également, responsable de la stratégie et de la recherche macro à la financière de la cité. Bonsoir Nicolas.
00:31Bonsoir Grégoire.
00:32La question pour vous Nicolas, où est-ce qu'on place le niveau d'enthousiasme après une semaine comme ça et quand ça fait 15-20 ans qu'on attend une version économique un peu plus optimale de la zone euro ?
00:45On peut le mettre sur un plan à peu près maximal.
00:49Sur une échelle de 0 à 10, on est plutôt c'est d'accord.
00:53Il y a encore un verrou important mais le premier verrou qui était l'obsession allemande du refus de l'endettement a sauté.
01:02Et c'est d'autant plus important que ça arrive suite à l'élection et que c'est la CDU qui le met en place de considérer que la CDU est bien majoritaire en Allemagne,
01:12qu'elle fait partie du PPE qui est le parti majoritaire aussi au Parlement européen et que donc on a vraiment une configuration qui permet de voir les choses assez confortablement pour les années à venir.
01:23D'autant plus que le plan qui est annoncé est un plan décennal donc on peut avoir effectivement les moyens d'imaginer qu'on peut avoir un retour de la croissance en Europe.
01:33Je pense qu'il y a un des phénomènes importants de la semaine c'est de voir qu'on a effectivement la hausse des taux qui s'est matérialisée en Allemagne
01:39mais également une forte hausse de l'euro et une hausse du marché action.
01:43Ce qui veut dire que le marché action ne s'inquiète pas forcément de la situation allemande mais c'est vraiment des anticipations de croissance qui sont révisées à la hausse pour l'ensemble de la zone euro.
01:52Et donc ça c'est très favorable et c'est un petit peu aussi paradoxal parce qu'on nous expliquait à longueur de temps que la zone euro était incapable d'avoir une révision à la hausse de ses projections de croissance.
02:01On voit que c'est tout à fait possible, on voit que c'est aujourd'hui possible grâce à l'endettement.
02:05Il y a encore un deuxième verrou à faire sauter qui me paraît évidemment essentiel et qui est même fondamental parce que sinon les choses se passeront mal.
02:12C'est que la BCE change de braquet, on n'y est pas encore mais je ne vois pas comment ils ne pourront pas se soumettre à terme.
02:18Se soumettre ça veut dire ?
02:20Ça veut dire accompagner le mouvement et d'avoir effectivement une coordination entre le budgétaire et le monétaire en Europe.
02:28Parce que suite à 2011 ou suite au NGEU, ce qu'on a pu voir c'est que...
02:33Donc on voit les gouvernements qui font des efforts budgétaires et on voit que ces efforts sont ruinés par ce que fait la BCE de l'autre côté.
02:39Et que cette pratique-là a entraîné les pays à ne pas pouvoir bénéficier de la croissance qu'ils avaient pourtant essayé de générer tout en accumulant de la dette de l'autre côté.
02:48Donc d'avoir le coût apporté sans en avoir les bénéfices.
02:51Et tout ça est quand même le résultat de ce qu'avait fait la BCE et que maintenant je pense que ça suffit.
02:56Le fait que ce soit une volonté politique allemande incarnée par Friedrich Merz, en l'occurrence, ça peut aider à créer une cohésion plus forte entre le monétaire et le budgétaire en zone euro ?
03:10Oui ça et je pense que le moment est géopolitiquement suffisamment important aujourd'hui.
03:14Parce qu'on parle quand même d'une situation où on veut dire que depuis 80 ans l'Europe fonctionne en pensant à la protection américaine.
03:21Qu'aujourd'hui cette protection est considérée comme plus que fragile, en tout cas non viable et non fiable.
03:27Et que donc il faut réagir. Je pense qu'on a effectivement des Européens qui souhaitent se protéger vis-à-vis de la Russie.
03:34Mais je pense qu'on a un autre phénomène aussi qui se met en place, c'est un peu du bris européen.
03:38C'est-à-dire que le retrait américain en fait provoque un vide de pouvoir énorme.
03:42Et que l'Europe a aussi peut-être envie d'exister un jour et que le moment est peut-être venu.
03:47Et c'est ce qui explique sans doute ce qui s'est passé et l'ampleur du mouvement qu'on a pu avoir.
03:50C'est qu'on revient on va dire avec une certaine autonomie qui devient importante.
03:55Et je pense que ça c'est un point important à souligner aussi.
03:58Je reprends le terme d'autonomie. La quête, la voie vers l'autonomie stratégique est quelque chose d'engagé aujourd'hui solidement en Europe en guérant ?
04:09En tout cas les bases ont été jetées. C'est quand même ça l'excellente nouvelle.
04:13C'est qu'enfin, après des années un peu d'attentisme, de rapports sans conséquences, de grands discours, on a enfin des actes.
04:25C'est ce qu'on a parlé du plan de relance allemand.
04:28Mais il y a également le plan qui a été annoncé au niveau de la commission Rearm Europe de 800 milliards d'euros pour la défense européenne.
04:35Donc on voit qu'enfin il y a cette volonté de l'Europe face à la menace russe d'un côté, face au changement de la stratégie diplomatique américaine de l'autre côté,
04:47comme c'était dit avant, d'enfin exister pour et par elle-même.
04:51Et donc les bases ont été jetées. Donc ça c'est quand même une très bonne chose.
04:57Effectivement, le point qui reste à valider, il est du côté monétaire très clairement aujourd'hui.
05:05On voit que du côté budgétaire, en tout cas les premiers efforts ont été faits.
05:09Sans doute qu'il en faudra d'autres dans d'autres pays pour accompagner cet effort-là de la même manière qu'a su le faire l'Allemagne.
05:19Donc le côté budgétaire du policy mix, il est là.
05:24Maintenant il nous faut le côté monétaire. Et c'est vrai que par rapport à la réunion de l'ABCE qu'on a eue hier, le message me laisse en tout cas un petit peu circonspect.
05:34La question a été posée justement à Christine Lagarde sur la fin de la session de questions-réponses.
05:40Est-ce qu'on était justement à un nouveau « whatever it takes », à un nouveau moment « whatever it takes ».
05:46Ce à quoi elle s'est bornée à répondre de manière très scolaire et orthodoxe, c'est de dire que le mandat de l'ABCE, c'est la stabilité des prix.
05:55Ce n'est que la stabilité des prix. Il n'y a que ça qui nous concerne. Le reste ne nous concerne pas.
06:01Et on a commencé à avoir même des rumeurs rapportées d'interne de l'ABCE.
06:06Les sources. Oui, les sources. Les sources du lendemain.
06:11Mais de dire l'hypothèse d'une pause dans la baisse des taux, grandit, etc. Tout ça me paraît un petit peu absurde.
06:18Ils vont au taux neutre, un minimum. Enfin le beau taux neutre, le « big beautiful air star » de 2%.
06:24Je pense même qu'il n'est pas absurde de dire aujourd'hui que l'ABCE devrait temporairement aller un peu en dessous du taux neutre et être réellement accommodante.
06:34Pour deux raisons. La première raison, c'est que ce serait totalement incohérent, alors qu'on ne cesse de nous rabâcher que l'approche de l'ABCE,
06:42c'est data dépendante, meeting par meeting, etc., de commencer à faire une pause en partant des perspectives de croissance qui, certes, sont très positives,
06:50mais qui vont se matérialiser à horizon 12-18 mois. Parce que le temps que tout ce qui a été annoncé en Allemagne ou en Europe soit déployé, les effets vont prendre du temps.
06:58Donc ce serait totalement incohérent de faire ça. Et puis, en parallèle, on a une situation économique européenne à l'instant T, même si les perspectives sont éloignées.
07:07J'entends. J'entends.
07:09Et puis il y a le risque des tarifs douaniers américains. Il y a même le risque d'un ralentissement de la croissance américaine,
07:17qui entraînera un peu un ralentissement de la croissance mondiale. On en reparlera sûrement après avec le rapport emploi.
07:22Donc, dans ce contexte-là, l'ABCE, comme ça a été dit avant, elle doit accompagner ce mouvement de relance budgétaire pour qu'enfin, on a un policy mix efficace en Europe
07:32et surtout pas faire l'erreur de lever le pied sur l'accommodation monétaire au moment où, enfin, les gouvernements font un pas en avant, à la fois sur la relance et sur l'autonomie.
07:42Ce serait une erreur fondamentale. Donc il faut vraiment espérer que le discours un peu bancal, je trouve, de Clasemir Lagarde hier soit vite corrigé
07:50et que l'ABCE suive le mouvement qui a été engagé par les gouvernements.
07:55On verra. Ce qui est intéressant, c'est que la prochaine réunion du 17 avril interviendra après, peut-être, la vague de tarifs réciproques promises par Donald Trump et ses équipes
08:04à compter du 2 avril prochain. Ça peut faciliter peut-être la ou les prochaines décisions de la Banque Centrale Européenne. Ce sera ça la vraie fonction, le vrai facteur clé à cet horizon.
08:15C'est possible. Mais même sans ça, je pense qu'elle doit continuer dans tous les cas à aller sur ce chemin-là. On voit les derniers chiffres macroéconomiques.
08:22On a eu les commandes industrielles ce matin qui n'étaient pas très bonnes. La dynamique d'inflation salariale continue de baisser.
08:28C'est même les projections de la BCE elle-même qui vont dans ce sens-là. Donc elle n'a pas du tout de raison, même en dehors de toute action américaine, de ne pas continuer les baisses de taux.
08:38D'autant que les projections qui ont été sorties là, on en parlait. Ils sont caduques et même au-delà de l'effet allemand par rapport à l'évolution des prix des matières premières.
08:48Si je peux juste ajouter un point, on a eu les chiffres du PIB ce matin. En fait, si on prend la donnée américaine pour mesurer l'inflation, c'est le déflateur de la consommation.
08:56Si je prends le déflateur de la consommation, on est à combien ? 1,9. On est à 1,9 sur le Q4 2024. C'est-à-dire que la moyenne de la fin de l'année 2024, on est en dessous.
09:04C'est-à-dire qu'on a déjà atteint la cible et on continue d'être restrictif. C'est-à-dire que la politique de la BCE aujourd'hui est déjà très en retard sur ce qui devrait avoir lieu et on continue comme ça.
09:12Effectivement, par rapport à ça, on a un paradoxe qui est complet. C'est qu'on a d'une part des gouvernements qui essaient de pousser et on a une BCE qui freine encore aujourd'hui en même temps.
09:20— J'entends aussi l'argument de Christine Lagarde dans ce moment où tout bouge très vite, où les décisions, les signaux politiques sont très forts mais que ces décisions restent quand même à faire valider par des parlements, etc.
09:36Je comprends aussi que c'était peut-être pas un moment facile pour elle et que ça donne l'impression d'une communication un peu bancale. Je me permets juste... Voilà.
09:45— C'était difficile pour la BCE de s'engager fermement là-dessus. On est clair. Mais je pense qu'un message un tout petit peu plus...
09:53— Elle aurait pu le tourner autrement. Engageant. — Voilà. Engageant aurait été de bon ton.
09:57— Olivier, vos commentaires sur cette semaine. — Je pense que c'est une semaine qui s'inscrit dans une réponse de l'UE qui s'est construite en 3 temps.
10:08Vous avez eu le premier temps en septembre 2024 où le rapport Draghi sur la compétitivité de l'Europe a tracé la voie. 3 piliers à cette voie.
10:18Premier pilier, renforcer la sécurité et réduire les dépendances excessives de l'UE. Deuxième pilier, refermer le gap d'innovation, en particulier vis-à-vis des États-Unis.
10:32Et troisième pilier, poursuivre le plan de décarbonation et améliorer la compétitivité de l'UE. Le deuxième temps, il s'est traduit à la fin du mois de janvier de cette année
10:47avec la boussole de la compétitivité de la Commission européenne, qui reprend exactement ces 3 piliers du plan Draghi.
10:57Mais malheureusement, cette boussole de la compétitivité, elle a été un peu noyée dans le bruit assez puissant qui venait des États-Unis et qui venait également de la Chine avec Dipsyck.
11:09Et cette semaine marque probablement le troisième temps de la réponse de l'UE avec, ce que vous disiez, Riarm d'un côté et l'Allemagne de l'autre côté.
11:20Donc on se retrouve dans une réponse qui est bien construite, bien séquencée, peut-être avec de la chance, si je puis dire. En tout cas, les éléments ont poussé les autorités politiques européennes à réagir.
11:35Et désormais se pose la question de savoir si tout ça va se traduire réellement dans une réalité. Et ici, vous avez deux courants qui s'opposent.
11:46Les sceptiques qui considèrent que tout ça se tassera une fois un cessez-le-feu acquis entre l'Ukraine et la Russie et que l'UE retombera dans ses travers et ses fragilités,
12:03puisqu'après tout, ce n'est qu'un énième rapport sur ce que doit faire l'UE. Par ailleurs, il y a des risques d'exécution qui sont liés au problème de financement qui a été avancé, par exemple.
12:17Et puis il y a des optimistes qui disent que c'est un véritable game changer pour l'UE et qui considèrent que ça peut avoir des implications très puissantes à la fois sur le plan économique et sur le plan financier.
12:31Donc des conséquences assez importantes pour les investisseurs.
12:34Et l'argument des sceptiques que j'ai entendu encore dès hier, effectivement, vous pensez que quand le cessez-le-feu sera signé entre l'Ukraine et la Russie, vous pensez que tout le monde va monter à 3% de dépenses de défense et militaires ?
12:46Vous pensez qu'il y aura toujours cette volonté ? Quelle est la réponse qu'on apporte à ça, Olivier ?
12:51Ce que fait Merz aujourd'hui, ce que fait l'Europe, tout le monde a bien en tête que la guerre ne va pas être éternelle et que Trump a programmé, prévu qu'il y aurait un cessez-le-feu.
13:01Alors, à quelle date ? On verra bien, mais c'est déjà, j'allais dire, dans les cartes.
13:05La réponse qu'on apporte à cela est la suivante. Le premier élément, c'est qu'on est dans une dynamique de fragmentation de notre économie mondiale.
13:14Ça semble acquis et cette fragmentation de l'économie mondiale, elle est politique, économique, technologique, bientôt financière.
13:25Et en conséquence de quoi l'Union européenne, qui est aujourd'hui elle aussi assez fragmentée, est en train de subir ce mouvement de fragmentation qui affaiblit notre Union européenne déjà fragmentée.
13:37Donc l'Union européenne doit déjà répondre à cela.
13:41La deuxième réponse que l'on peut apporter est plus géostratégique, même si on s'écarte un peu de notre domaine de compétences.
13:49Mais lorsqu'on écoute ces géostratèges, ces derniers nous indiquent que les États-Unis sont en train de se retirer de l'Europe,
13:59que ce n'est pas la première fois dans l'histoire qu'ils opèrent ce mouvement et qu'ils ont besoin d'opérer ce mouvement pour se concentrer sur une autre zone, la zone asiatique.
14:11Donc on a de bons arguments quand même pour dire que l'Union européenne n'a d'autre choix que de réagir et cette réaction va s'inscrire dans le temps.
14:19Elle ne peut pas s'arrêter, c'est le feu potentiel probable qu'on espère entre la Russie et l'Allemagne.
14:25A priori non.
14:28L'autre critique ou point de vigilance qu'on entend, Nicolas, c'est de savoir est-ce que tout ça unifie encore un peu plus l'Europe
14:36ou est-ce que ça peut aussi fragmenter ou disperser peut-être certains intérêts en Europe ?
14:42Sur la sécurisation par exemple des frontières de l'Ukraine, on a vu d'ailleurs le Royaume-Uni prendre une forme de leadership avec Kirstarmer
14:51et engager l'idée d'une coalition of the willing, donc la coalition des volontaires, ceux qui veulent participer sont les bienvenus.
14:59Et on comprend derrière ça qu'en creux tout le monde n'a pas forcément envie d'y participer.
15:05Est-ce que là il y a un risque de fragmentation de l'Europe par exemple sur des questions immédiates ?
15:10Pour le moment je ne le vois pas. Ensuite au niveau européen il y a toujours évidemment la question urbaine.
15:15Justement sur l'envoi des troupes, on voit que c'était les deux puissances nucléaires qui pouvaient se permettre d'envoyer des troupes,
15:22donc ça ne me paraissait pas illogique. Ensuite de voir le Parlement européen, justement les discussions qu'on avait cette semaine,
15:29de voir justement que les considérations maintenant, c'est que tout le monde en a assez de ce qui se passe avec Orbán et que...
15:35Oui, le ton est en train de monter.
15:36Le ton est en train de monter et ils sont presque dans une situation où ils veulent le sortir.
15:40Le sketch tous les mois ça suffit.
15:42Voilà, et c'est là où on se rend compte que tout le narratif européen sur le fait que c'est difficile de décider au niveau européen et tout ça,
15:49en fait est plutôt une couverture quand il y a vraiment une volonté politique, en fait on trouve le chemin.
15:53On l'avait vu pendant la période Covid, on le voit en ce moment et je pense que pour l'instant l'unité est plutôt là et c'est plutôt encourageant.
16:00Et je pense qu'il y a quelque chose qui est quand même aussi encourageant, c'est qu'en fait on a déjà été ici avant.
16:05Quand on regarde, la Banque mondiale produit des données de la zone euro qui remontent jusqu'aux années 60.
16:10Donc ils ont reconstruit la zone euro jusqu'aux années 60 et en fait si vous prenez le PIB de la zone euro depuis les années 60
16:16et que vous comparez aux Etats-Unis et que vous mettez tout en dollars, en fait on voit qu'il y a une oscillation qui se met en place
16:21et en fait on a déjà eu des périodes où on était au-delà des 100%.
16:24C'est pas arrivé souvent mais c'est arrivé trois fois dans le passé et en fait là on est revenu, donc on était à ce niveau-là en 2009.
16:30Et donc la zone euro pesait autant en dollars que les Etats-Unis, ce qui est quand même assez remarquable.
16:35Et là on est revenu à 55%, ce qui paraît quand même absolument délirant, c'est de voir ce que nous a coûté cette politique d'austérité qui dure depuis 15 ans en Europe.
16:44Et donc simplement d'avoir conscience que si on se met effectivement en ordre de bataille et qu'on se met ensemble avec une volonté vraiment politique,
16:49on peut arriver à rivaliser avec les Etats-Unis en termes de puissance économique.
16:53Ce qui est quand même déjà, je pense, une ambition qui, enfin ça vaut le coup de se bouger un petit peu,
16:58de se dire que finalement on peut exister, qu'on en a la capacité et d'y arriver.
17:01Evidemment, on en a parlé, il y a vraiment cette question de la BCE, qu'elle puisse agir et le budgétaire.
17:07Mais le budgétaire est là et je pense qu'on peut vraiment être optimiste par rapport à ça.
17:10Et je pense que dans la tête des dirigeants, notamment sur la question que vous posiez précédemment,
17:13la question n'est pas vraiment celle du cessez-le-feu, c'est que si cessez-le-feu il y a,
17:17je pense que maintenant la prise de conscience est que dans cinq ans, ça va recommencer une fois que la Russie aura accompli ses voies.
17:26Mais on ne va pas se ré-endormir parce qu'il y a un cessez-le-feu ?
17:29Je ne crois pas. Ensuite, qu'on aille à 3,5 sur la défense, ce n'est pas forcément utile.
17:34En fait, quand on voit les dépenses européennes aujourd'hui en parité de pouvoir d'achat,
17:39on est à l'équivalent de ce que produit aujourd'hui la Russie.
17:41Donc en fait, il ne nous suffit de pas grand-chose et de faire une course à l'armement avec la Russie,
17:44on peut la gagner assez facilement parce que justement, le PIB européen, si vous ajoutez le UK,
17:48si vous ajoutez la Norvège, on est 11 fois supérieur.
17:51Donc en fait, l'effort peut être fait pour pouvoir se mettre en situation de pouvoir être plus ou moins tranquille.
17:56Et c'est un effort qui peut être soutenable par tout le monde et pour tout le monde.
18:00Que l'Allemagne ait du fiscal space, comme on dit, de la place budgétaire,
18:04ils sont à quoi, à 60% d'endettement sur PIB aujourd'hui ?
18:07Ils peuvent monter à 80, ils ont été à 80, je crois, post-grande crise financière.
18:11Ce n'est pas un problème pour la signature allemande.
18:13Pour d'autres pays, même si l'ampleur du mouvement est peut-être moins importante
18:17que ce que l'Allemagne prévoit, est-ce que ça peut quand même octer ?
18:22Et c'est là où on reboucle avec la BCE.
18:25La BCE est essentielle.
18:26C'est-à-dire qu'au bout d'un moment, un pays comme la France va être beaucoup plus compliqué.
18:29Par contre, si la BCE s'y met et qu'on commence à avoir une croissance nominale qui commence à tenir à la route,
18:32évidemment, vous avez des rentrées fiscales qui vous permettent de financer les efforts à peu près comme vous le voulez.
18:36Il ne s'agit pas de monter à 3, 3,5, mais simplement, la croissance nominale vous permet d'avoir des entrées fiscales
18:40qui sont plus importantes et qui, sans libérer de poches fiscales supplémentaires en termes de pourcentage de PIB,
18:46vous permettent de faire croître vos dépenses à un niveau bien supérieur à ce qu'on a pu connaître dans le passé.
18:50— Encore un peu d'Europe avant de parler des États-Unis, mais Anguerand, Olivier.
18:54On arrive à mettre des chiffres, là, sur le plan allemand, les deux grands fonds spéciaux, infrastructures, 500 milliards,
19:03et la libération des dépenses dédiées à la défense et aux militaires.
19:08On arrive à mettre des chiffres sur ce que ça peut entraîner comme croissance, les effets multiplicateurs, à quel horizon.
19:17En termes de gouvernance, on a toujours en tête que ces grands plans européens, ils ont à un moment un peu de mal à trouver des projets
19:24et que les grands plans ne sont jamais forcément tous déboursés, tous distribués.
19:29Je ne sais pas. Est-ce qu'une version allemande avec une bonne gouvernance, est-ce que ça peut être quelque chose de quand même puissant ?
19:36— Alors, c'est certain que la question, justement, c'est le multiplicateur.
19:41Et ce qui est intéressant, c'est que souvent, quand on a des grands plans d'investissement, de dépenses sur des secteurs
19:49dans lesquels il y a eu des sous-investissements chroniques par le passé, le multiplicateur devient important.
19:54Il peut même dépasser 1. C'est ça qui est très intéressant aujourd'hui, parce qu'on est justement dans un secteur
20:00où il y a eu du sous-investissement, non seulement en termes de dépenses, mais aussi en termes de capacité de production.
20:06Ce sera un vrai sujet. C'est qu'aujourd'hui, ces plans très ambitieux, on n'a pas les capacités de production à l'heure actuelle...
20:12— Il n'y a pas la base industrielle. — Donc il va falloir développer cette base industrielle.
20:16Mais c'est justement cette nécessité de développement de ces capacités industrielles et toute la chaîne de valeurs qui s'en suit,
20:23parce qu'évidemment, c'est-à-dire derrière, on aura des services, on aura un certain nombre de choses
20:26qui se coupleront à ces capacités de production. C'est ça qui peut faire que le multiplicateur dépasse 1.
20:32Donc là, en termes d'impact sur le PIB, c'est difficile à quantifier à l'année près,
20:37parce que tout dépend de quand est-ce qu'on commencera à mettre en œuvre les plans de dépenses,
20:42même si ça peut aller assez vite, puisque notamment pour l'Allemagne, il y a cette tendance, notamment sur la défense,
20:48à verser aux entreprises à peu près un accompte de 30% au moment de la commande, ce qui fait qu'on peut déjà avoir
20:55quand même une partie de la dépense qui est faite au moment vraiment du début du projet, sans attendre vraiment les livraisons,
21:03ce qui permet de financer aussi la création des capacités de production. Mais il faudra voir quand tout ça est décidé et vraiment déployé.
21:10Mais en tout cas, effectivement, il y a un levier potentiel très important du fait qu'on est sur un secteur qui a été délaissé,
21:17pas par tout le monde, mais en tout cas au niveau agrégé européen, qui a été délaissé pendant plusieurs décennies.
21:22Olivier, je reviens sur la Banque Centrale Européenne. J'entends les critiques de Nicolas et d'Anguéran.
21:28Après, c'est vrai que quand on regardait un peu les calculs hier de ce plan de relance allemand de dépenses d'infrastructures et de dépenses militaires,
21:35ça peut monter jusqu'à 20% du PIB allemand, si je ne dis pas de bêtises. Enfin voilà, les estimations sont un peu larges, mais c'est quand même massif.
21:42Rapporté à la zone euro, c'est peut-être 6-7% du PIB de la zone euro que l'Allemagne pourrait injecter déjà dans son économie, bien sûr.
21:506-7% du PIB, c'est exactement le rapport que, du plan Biden, l'American Rescue Plan post-COVID, c'était une injection de 6-7% du PIB.
22:05Dans l'analyse ex post qu'on a faite de la crise inflationniste américaine, on comprend que la partie budgétaire a joué un rôle important.
22:13Est-ce qu'il y a un risque, et à quel niveau est-il, de voir une inflation zone euro repartir, se stabiliser ou se remettre à des niveaux qui deviendraient inconfortables
22:25pour une banque centrale comme l'ABC qui, elle, n'a pas totalement changé non plus ?
22:30Je crois que c'est ce que Mme Lagarde a indiqué hier, donc c'est exactement son point d'intention.
22:40Et c'est vrai que ça pose des questions, ça fait partie un peu du risque d'exécution, à savoir une demande qui va être trop forte, une offre qui ne va pas être capable de répondre
22:49parce que la base industrielle, en particulier pour la défense, n'est pas là, ce qui va générer des pressions inflationnistes.
22:58Maintenant, est-ce que la Banque Centrale Européenne n'a pas intérêt à faire évoluer son mandat également ?
23:04Peut-être que cette question se posera au cours de ces prochains mois et de ces prochains trimestres.
23:10Après la chute du debt break allemand, on va avoir la réforme de la Banque Centrale Européenne ?
23:16Personne n'en parle pour l'instant. Je n'ai pas vu de papier récemment dessus.
23:24Mais je suis assez convaincu que la Banque Centrale Européenne va devoir participer à cet effort en assurant les conditions de financement les plus accommodantes possibles
23:36pour les États et les agents économiques de la zone euro. Ça, c'est le premier élément.
23:41Et le deuxième élément, le sujet de la fragmentation a comme conséquence économique de générer un monde où l'inflation sera plus forte qu'auparavant.
23:52Ce qui signifie que ce risque d'inflation n'est pas lié qu'à l'action des politiques européennes. Il est général.
24:05La réforme des traités, on n'y est pas encore pour la Banque Centrale Européenne, Nicolas ?
24:09Non, ils ont déjà la place de faire mieux avec le mandat qu'ils ont. Il y a déjà des premiers efforts à réaliser simplement avec ce qu'ils ont disponible.
24:22Quand il y a la volonté, il y a un chemin.
24:25Oui, on l'a vu pendant le Covid.
24:28Venons-en à la partie américaine. Le contrat, c'était quand même saisissant depuis deux mois mais encore plus à l'issue de cette semaine.
24:37Là aussi, comment est-ce qu'on modère un peu le propos, entre guillemets, en regardant sur la base des chiffres d'emploi ?
24:45Qu'est-ce qu'on peut dire de cette vibe américaine qui retombe ? Est-ce que c'est juste la vibe, quelques enquêtes, les esprits animaux qui se refroidissent un petit peu ?
24:55Ce qui est déjà un vrai sujet, bien sûr. Où est-ce que ça peut être plus que ça ?
25:00Déjà, toute cette séquence démontre bien qu'il faut toujours faire attention aux excès d'optimisme et d'euphorie.
25:07L'euphorie est un peu la sœur de l'arrogance et quand on en vient à l'arrogance, ça se passe souvent un petit peu mal.
25:13C'est ce qui s'est passé en fin d'année. Rappelez-vous, en fin d'année, tout le monde ne jurait que par les États-Unis, que par les actions américaines.
25:19À la limite, toutes les autres classes d'actifs, on pouvait les ranger dans le placard, n'avoir que des actions américaines.
25:24Deux, trois mois après, on voit que c'est un peu plus compliqué.
25:28Il y a sûrement une question de correction du sentiment, à la fois liée au fait que cette perception d'un Trump pro-business,
25:37à l'épreuve des faits, elle tient quand même de moins en moins.
25:41Il y a un problème de sentiment aussi du côté des acteurs économiques, entreprises et ménages.
25:46On l'a vu dans les dernières enquêtes, que ce soit les enquêtes de confiance des consommateurs ou les PMI.
25:52Et à chaque fois, c'est la même raison, c'est l'instabilité, l'incertitude qui pèse sur le moral des acteurs économiques.
25:59Donc là, la politique, et on en parlait, je crois, il y a un mois sur ce plateau, disait que la peur est pire que le mal.
26:06Et c'est exactement là où on est. C'est que là, pour l'instant, en termes de mesures concrètes,
26:10qu'est-ce qui a été mis en place par l'administration Trump, au-delà des sujets sociétaux ?
26:16Il y a 20% de hausse des droits de douane sur la Chine. Il y a une partie des droits de douane sur le Mexique et le Canada.
26:23Il y a une pause sur la partie automobile. Et il y a quelques ajustements du côté du DOJ.
26:29Mais c'est à peu près tout. Il n'y a pas d'énormes révolutions. Le problème, c'est le discours et c'est l'incertitude.
26:34Et là, on voit que ça commence à peser dans les soft data, donc dans les données d'enquête.
26:39Le problème, c'est qu'en parallèle, on a les hard data, donc les données dures, les données mesurables,
26:43comme le rapport emploi, qui ne sont pas très bien orientées. Parce qu'en fait, ce rapport emploi, quand on le regarde,
26:49en absolu, les créations d'emplois à 150 000 versus 160 000, ce n'est pas un gros problème.
26:56Par contre, quand on regarde sous la surface, on a le taux de sous-emploi qui monte de A8 versus 7 000 le mois dernier.
27:03C'est le plus haut niveau depuis le Covid. Quand on regarde l'enquête auprès des ménages,
27:06tous les emplois créés, ce n'est que des emplois à temps partiel.
27:09Ça veut dire que ces créations d'emplois qui, en absolu, semblent bonnes en termes de qualité,
27:14elles sont quand même très médiocres. Et quand on regarde aussi la composition de ces créations d'emplois,
27:20j'aime bien regarder le secteur privé hors le secteur éducation et santé, qui représente plus de la moitié
27:28des créations d'emplois depuis quasiment un an. Et quand on regarde, là, les créations d'emplois,
27:34sur l'emploi privé hors ce secteur, on est à 67 000 sur le mois. On était à 50 000 le mois dernier,
27:40révisé à 15 000, donc en moyenne 40 000 sur les deux mois. La moyenne du cycle avant Covid,
27:46donc 2010-2019, c'est 150 000. Donc là, on a des créations d'emplois très faibles.
27:50On avait eu deux mois de rebond en novembre-décembre sur l'emploi privé. On se disait, ça y est,
27:55peut-être finalement, enfin, on a une stabilisation du marché de l'emploi. Enfin, ça redémarre.
27:59Et là, on voit que janvier-février, à nouveau, on repart dans cette dynamique quand même très, très faible
28:05du marché de l'emploi américain. Et ça, je ne suis... D'ailleurs, on a eu aussi l'enquête Challenger hier.
28:12On a dit qu'il y avait beaucoup de destruction d'emploi dans le public. Mais ça, à la limite, c'est normal
28:16avec le doge, mais aussi dans le privé, notamment dans le secteur du retail. Et ça, je ne pense pas que ce soit
28:21tout de suite lié sur ce timing-là à la politique de Trump. Je pense que c'est des effets de continuité
28:28de ce qui s'était passé depuis 6-8 mois. On a eu deux mois un peu étonnants d'hiatus en novembre-décembre.
28:34Puis là, on reprend la tendance. Et donc on a finalement cette tendance de fond qui n'est pas très bonne.
28:38Et on a la politique de Trump qui ramène de l'incertitude sur ce contexte-là, le tout avec un positionnement
28:45de marché élevé, des valorisations élevées. Donc forcément, évidemment, le panorama, quand on regarde tout ça,
28:52devient tout de suite beaucoup plus inquiétant que ce qu'on a en zone euro, au modulo, le sujet de la BCE,
28:58mais où il y a un aliment d'étoiles beaucoup plus sympathique.
29:02Olivier, vos réflexions sur l'économie américaine. Et où est le seuil de douleur et le coupe-circuit qui va avec
29:09si à un moment, il faut réagir ?
29:12Sur l'économie américaine, ce que l'on constate, c'est que l'incertitude en termes de politique économique
29:18et en termes de politique commerciale n'a jamais été aussi élevée aux Etats-Unis depuis plusieurs décennies.
29:23Trump 2.0 a déjà battu le record de Trump 1.0 de ce point de vue-là.
29:27Voilà. Donc ça, c'est le premier élément. Et donc, normalement, M. Trump, qui est pro-business,
29:33est en train plutôt de remettre en cause son statut.
29:39Deuxième élément, à la question de savoir où est le seuil de douleur,
29:45certains disent que le seuil de douleur, on est en train d'y arriver,
29:49puisque le marché américain est sous les niveaux au moment où Trump a été élu,
29:56qu'on est à peu près, d'ailleurs, quand on regarde la manière dont se trouvait comporté le marché en 2016,
30:01c'est à peu près le même mouvement, une progression, puis une rechute.
30:07Et ensuite, le marché américain est reparti à la hausse.
30:11Et d'autres disent, oui, mais peut-être que Trump 2.0 est beaucoup plus idéologique que Trump 1.0.
30:19Et conséquence de quoi ? Cette séquence va être différente au cours de ces prochains mois.
30:27Alors comment se prononcer ? J'ai envie de dire que la vérité est entre les deux.
30:34Pourquoi ? Parce que quand on regarde la séquence autour des droits de douane,
30:42on a des annonces, puis des remises en cause de ces annonces, puis des annonces qui sont effectives,
30:47puis des remises en cause partielles de ces annonces.
30:51Mais in fine, on a quand même quelque chose. On a quand même quelque chose.
30:55On a évidemment quelque chose contre le Mexique.
30:57Il en reste quelque chose.
30:58On a encore des droits de douane contre le Mexique et à l'encontre du Canada.
31:06Donc on est dans une phase d'incertitude sur la sphère économique américaine.
31:13Et il n'est pas évident que celle-ci disparaisse très rapidement,
31:19parce que l'agenda Trump 2.0 est un peu plus idéologique que celui de Trump 1.0.
31:26Et d'ailleurs, dans son discours, ça se perçoit.
31:28Alors bien sûr, tout est big, beautiful, vous êtes les plus riches, vous serez les plus riches,
31:33les Etats-Unis vont retrouver l'âge d'or, etc.
31:35Mais on a ces petites phrases ici. Il y aura un peu de pain, un peu de douleur.
31:39Mais on est OK avec ça. Little disturbance, mais on est OK avec ça.
31:43Oui, c'est ce qui interroge. Il faut sans doute écouter ce qu'il dit.
31:50Quelle est la lecture que vous faites ? On est à 47 jours d'exercice du pouvoir de Trump.
31:56Ça doit se situer entre 45 et 50. J'ai des invités qui font le compte depuis l'installation.
32:01Qu'est-ce que ça vous inspire ?
32:03Une des grandes différences qu'on m'a rappelées par rapport à Trump 1.0,
32:07c'est que Trump 1.0, dans la première partie du mandat, fait passer les tax cuts,
32:12fait passer la loi de dérégulation bancaire,
32:15amène des éléments pro-business qui boostent, qui dopent un peu l'économie,
32:20qui reflattent l'économie américaine.
32:23Et puis vient la séquence guerre commerciale 2018-2019.
32:26Je pense que c'est une question d'hommes aussi.
32:28Là, c'est vraiment essentiel. Quand on voit la structure de l'administration de Trump 1.0,
32:33on a trois hommes qui me semblent être vraiment très importants.
32:36C'est Mike Pompeo, qui s'occupe du département d'État.
32:39On a Lighthizer, qui s'occupe du commerce.
32:42Et on a Steve Mnuchin, qui est au Trésor.
32:45Ce sont trois hommes qui ont réussi à imposer plus ou moins leur agenda au président.
32:50Et ces trois hommes ont été écartés, et de façon plus ou moins violente.
32:54Ces hommes ont été remplacés par des hommes qui apparemment n'ont pas la capacité,
33:02ou en tout cas n'ont pas usé de leur capacité de dire non à quoi que ce soit.
33:05Et on voit que les choses ont quand même considérablement changé,
33:08je pense qu'au niveau purement économique.
33:10Je crois que mardi a été une journée importante, parce que sur Trump 1.0,
33:14il y a des moments où on a pu rigoler avec des choses qui paraissaient absurdes,
33:17mais qui n'ont jamais été mis en place.
33:19Par exemple, les tarifs sur le Mexique, ce genre de choses.
33:21Et là, on se rend compte qu'il était sérieux.
33:24Et mardi, on voit que mettre en place 25% de tarifs sur le Canada n'a aucun sens économique
33:30par rapport à la balance du Canada par rapport aux États-Unis.
33:32Et là, on voit que des actions radicales sont mises en place pour des choses qui n'ont pas vraiment de sens.
33:37Et à partir de là, quand même, vous brisez pas mal de confiance.
33:41Et surtout, vous avez perdu les hommes qui ont permis de faire en sorte
33:44qu'effectivement, Trump 1.0 était une réussite économique claire et nette.
33:47Et là, vous pouvez commencer à être inquiet,
33:50parce que quand vous regardez ensuite la stratégie qui est mise en place,
33:52alors moi, il y a plein de choses, notamment de Besant, que je trouvais assez intéressantes.
33:56Il a été salué quand il a été nommé Besant.
33:59Absolument, et il a fait un discours qui était très important au Plaza, justement, en octobre,
34:05qui a été effectivement intéressant, justement, pour rééditer les accords du Plaza.
34:09En fait, là, on est en plein dedans.
34:10Ce que fait l'Europe avec la relance et la hausse de l'euro, c'est clairement le Plaza de 85.
34:14Et donc, ça, c'est vraiment intéressant.
34:16Mais ensuite, le niveau d'incertitude qu'ils sont en train de mettre dans leur économie
34:19me paraît effectivement assez risqué.
34:21Et ensuite, il y a quelque chose, effectivement, une dimension sur la volonté de réduire les déficits.
34:25Alors, je l'entends.
34:26Effectivement, comme ils vont faire les baisses d'impôts, il n'y a pas de chance que ça réduise beaucoup.
34:29Mais quand même, cette idée-là, en fait, me perturbe pas mal,
34:32parce que, justement, de voir Elon Musk ne pas arrêter, justement, de parler des dépenses publiques
34:36qui sont tout à fait inefficaces, dans un pays qui...
34:39En fait, c'est comme si Elon Musk avait la croyance que les États-Unis,
34:42l'économie américaine se définissait par l'idée qu'on se fait de Ronald Reagan,
34:46qui serait, en fait, un type qui aurait dépenses...
34:48Enfin, coupé les dépenses de façon énorme et tout ça.
34:51Alors que pour moi, justement, les États-Unis sont l'État keynésien par excellence.
34:54C'est-à-dire d'avoir une relance par la dette maximale plus une relance monétaire maximale.
34:58Si on commence à remettre ça en cause...
35:00Et justement, en fait, ce qui est rigolo, c'est que...
35:04Musk, en fait, a une espèce d'état d'esprit de macroéconomie à l'allemande.
35:09Et il est en train d'essayer d'importer ça aux États-Unis,
35:11au moment même où les États-Unis font le chemin inverse.
35:13Et là, on a effectivement quelque chose qui est assez intéressant.
35:15Et donc, là, ensuite, vous pouvez aussi vous inquiéter sur une situation.
35:18Est-ce que Donald Trump est aussi capable de nommer des personnalités au sein de la FED
35:22qui auraient un post-profile, là, du type Kevin Walsh, Jody Shelton ?
35:25Et là, on aurait effectivement l'Allemagne...
35:28Superfaucon, quoi !
35:29Superfaucon aux États-Unis, ce qui serait un renversement de tendance.
35:33Enfin, énorme depuis Roosevelt, en fait.
35:35Ça n'est jamais arrivé depuis Roosevelt.
35:37D'ailleurs, pour compléter, vous aviez un rapport de la Heritage Foundation
35:43qui était considéré comme étant le programme de l'administration Trump.
35:48Il y a un passage qui est dédié à la FED de mémoire.
35:51Et la volonté est de réduire sa capacité à imprimer de la monnaie de manière importante.
36:00Donc, je rejoins ce que vous dites.
36:02Walsh a été membre du board, c'est ça.
36:04Effectivement, très critique sur les politiques accommodatives,
36:07accommodantes de la réserve fédérale américaine.
36:10Mais vous dites les hommes en place.
36:12Parce qu'encore une fois, Bessent, on a tous trouvé qu'il était smart, super carrière, etc.
36:18Et c'est vrai que je me souviens de Bessent dans une interview
36:20disant de toute façon, je ne m'opposerai pas à Trump.
36:24S'il me demande de faire des choses, même si ce n'est pas tout à fait ce que je pense,
36:27tant que ça me conviendra, que ce sera acceptable, je servirai mon président.
36:33Oui, c'est le cas pour Bessent, c'est vrai pour Lutnik.
36:36Et on se dit, c'est des gens qui ont un bon niveau, qui ont une expérience macro qui est énorme.
36:41Et de sortir des trucs parfois à la télé qui n'ont pas beaucoup de sens.
36:46Lutnik a dit cette semaine qu'il voulait réviser les chiffres du PIB
36:48en disant qu'il fallait chercher les chiffres du gouvernement.
36:50On arrive à des choses qui ne sont pas sérieuses.
36:54Comment on joue tout ça sur les marchés en guérant le stratégiste ?
36:59Les mouvements étaient violents.
37:01Il y a la raison de très court terme, j'imagine.
37:04Mais si on essaye de se projeter,
37:07est-ce qu'on peut imaginer un euro qui continue de monter ?
37:11Est-ce que ça peut être bon encore pour les actions européennes ?
37:14Est-ce qu'à l'inverse, il faut voir des taux longs américains continuer de baisser
37:18beaucoup plus que ce qu'ils ont déjà baissé ?
37:21À court terme, sur le mouvement des taux et des devis,
37:24je ne pense pas qu'on aura d'énormes choses.
37:26On a eu un très fort mouvement de hausse sur les taux européens
37:28qui, à mon avis, à court terme, devraient se corriger un petit peu.
37:31Il a été assez extrême quand même sur le 10e an allemand.
37:34Plus forte journée depuis la réunification allemande.
37:36Ça pose quand même les bases du débat.
37:38Et sur l'euro, pareil, le mouvement a été très violent.
37:41Sur les taux américains, mine de rien,
37:43tant qu'on n'a pas en perspective beaucoup plus de baisse des taux de la Fed,
37:47c'est difficile d'aller beaucoup plus bas.
37:49Là, on est sur le niveau de la partie 2,10 de la courbe.
37:53On peut aller un petit peu plus bas si on a des mauvaises nouvelles.
37:57Et là, ce que vous décriviez, ça ne remet pas quand même du Fed put dans le marché ?
38:02Ce n'est pas suffisamment mauvais.
38:04Ce n'est pas suffisamment mauvais.
38:06Ce n'est pas assez bon pour assurer le marché.
38:08On est dans cette zone grise.
38:11Par contre, ce qui, à mon sens, peut continuer,
38:14même si on peut avoir des doutes parce que les phases de surperformance de l'Europe
38:18ces dernières années ont été tellement rares et tellement courtes
38:21qu'on se dit non, ce n'est pas possible, ça ne peut pas continuer, ça va s'arrêter.
38:25Je pense que la surperformance de l'Europe
38:27et la sous-performance des États-Unis vis-à-vis du reste du monde
38:30peuvent toutes les deux continuer.
38:32L'Europe, parce que, comme c'était rappelé tout à l'heure,
38:35il y a encore beaucoup de sceptiques.
38:37Parce que les flux commencent tout juste à revenir.
38:40Sur tout ce qui est sorti des actions européennes depuis trois ans,
38:45il n'y a même pas 10% qui sont revenus.
38:47Donc, il y a encore énormément de place.
38:49Et puis, côté américain,
38:51c'est vrai que le sentiment à court terme est très dégradé.
38:54Mais ce qui fait la différence avec les phases précédentes,
38:57c'est que le positionnement est très élevé.
38:59Les valorisations sont encore très élevées.
39:01Et donc, il y a encore beaucoup de place pour la déception.
39:05En tout cas, pour qu'on continue de sortir des États-Unis
39:08pour aller vers des zones où on a plus de visibilité.
39:10Mécanique des flux.
39:12A mon avis, cela peut continuer encore plusieurs mois.
39:14Olivier, qu'est-ce que ça implique sur la logique d'investissement à ce stade ?
39:18Au niveau actions, pour nous,
39:20ça implique de rester surpondérés sur la classe d'actifaction.
39:23Puisqu'on pense, plutôt que l'économie mondiale
39:26va rester ancrée sur un scénario de croissance modérée
39:31au cours de ces prochains trimestres.
39:33Pour l'instant, on met de côté le risque de récession aux États-Unis,
39:36même si on le surveille.
39:38Deuxième élément, on a remonté le poids des actions européennes
39:43après plusieurs trimestres de surpondération des États-Unis.
39:48On est aujourd'hui à peu près à la neutralité
39:51entre l'Europe et les États-Unis.
39:53La question que l'on se pose,
39:55c'est un peu plus d'un point de vue stratégique,
39:57à savoir, est-ce qu'on ne rentre pas dans la décennie européenne
40:01après avoir vécu la décennie américaine ?
40:05C'est une question à laquelle il ne va pas être évident de répondre,
40:10mais il va falloir y répondre.
40:12Pour l'instant, on est équilibré entre l'Europe et les États-Unis.
40:15Non, mais la question de la place stratégique de l'Europe dans les portefeuilles se pose.
40:19Oui, je pense.
40:20Merci beaucoup, messieurs.
40:21Merci d'avoir été avec nous pour conclure cette semaine historique pour l'Europe.
40:25Répétons-le, Olivier Ringard, Neufly-Zobessé,
40:28Anguerand Arthaz, la financière de l'Échiquier,
40:30Nicolas Götzman, la financière de la Cité,
40:32étaient les invités de Planète Marché ce soir.